Natra, el caso de una infamia desde la CNMV a la Audiencia Nacional

La justicia tiene razones que a veces son complicadas de entender por el común de los mortales. Un buen ejemplo es el caso Natra. Después de varios años en los juzgados por una reclamación de los minoritarios a la CNMV por el precio equitativo aceptada en la opa de Investindustrial, el tribunal de la Audiencia Nacional ha decidido desestimar la demanda de una forma cuanto menos insólita. La sentencia condena además a la parte recurrente al pago de las costas del juicio.

El motivo de recurrir a la justicia era la autorización del organismo regulador a mediados de junio de 2019 de la oferta realizada por WCG, propiedad de Invesindustrial -vehículo de inversión de la familia Bonomi-, a un precio de un euro por acción. Precio aceptado como equitativo tras un informe realizado por Arcano y confirmado por la CNMV el 9 de julio de ese año después de desestimar el recurso de reposición interpuesto por un grupo de pequeños accionistas al considerar que la compañía chocolatera estaba siendo notoriamente infravalorada.

Los recurrentes alegaban que el organismo regulador se había desentendido de su deber de proteger a los minoritarios, aceptando un precio equitativo muy alejado de la realidad de la compañía. Al respecto, apuntaban al informe de Arcano de un conjunto de errores y desajustes que, de haberse corregido por parte de la CNMV, hubiesen elevado la valoración de Natra a 1,66 euros por acción. Es decir, 67,6 % superior a lo recomendado por Arcano y avalado por el regulador.

Consideraban que cualquier método de estimación alternativo era muy superior al euro por acción y, por tanto, la decisión de no tenerlos en cuenta, supuestamente para favorecer la operación a un precio bajo, suponía en sí mismo causa de nulidad de pleno derecho.

En la demanda, de hecho, se cuestionaba como motivo principal que el precio de la opa cumpliera las reglas de determinación del precio equitativo. Para fundamentar sus argumentos, los recurrentes presentaron un informe pericial elaborado por la firma RHO, alegando además otras tres circunstancias que a su juicio también determinarían la anulabilidad del acuerdo impugnado.

La Audiencia Nacional, sin embargo, ha desestimado la demanda al no quedar demostrado que el precio aprobado no fuese equitativo o estuviera mal calculado. Tampoco se ha acreditado que el precio incumpliera lo previsto en la regulación aplicable sobre el régimen de las ofertas públicas de adquisición de valores.

Una argumentación cuanto menos extraña, sino arbitraria, a juicio de los demandantes, pues nunca tuvieron la posibilidad de demostrar lo contrario. En este sentido, recuerdan que la abogacía del Estado que defendía a la CNMV exigió que la documentación del organismo regulador para justificar el precio equitativo fuera secreta, lo cual fue aceptado por los letrados de la sala. En estas circunstancias resulta imposible rebatir los argumentos expuestos en ellos y, por tanto, demostrar lo contario tal y como exige el propio tribunal.

Un absurdo solo a la altura de Kafka al pedir que se demuestre el error o la incorrección en el método de la CNMV cuando no tuvieron acceso a este método utilizado por ser secreto, pudiendo basarse solo sobre la valoración de Arcano. Una falta de transparencia aceptada por el tribunal que además ha sido utilizada en su contra.

De hecho, alegan, que los argumentos expuestos por Arcano, públicos y basados en la cotización de Natra en los meses anteriores, han podido ser rebatidos punto por punto, quedando demostrado, según ellos, que el precio equitativo ofrecido por Natra no se ajustaba a la realidad de la empresa en aquel momento con varios métodos de cálculo tan válidos o más que el de la valoración de los meses anteriores.

De hecho, el tiempo ha confirmado esta supuesta infravaloración. El fondo de inversión de los Bonomi tiene ahora ofertas por la empresa por cuatro veces el valor que pagaron por ella. Y eso, teniendo en cuenta, que nada más hacerse con el control decidieron vender la participación de Reig Jofre para embolsarse 58 millones de euros en dividendos extraordinarios y después no han aportado nada en inversión para impulsar la actividad de la compañía tal y como aseguraron en la oferta

La sentencia no valora una posible manipulación de la acción

Tampoco ha quedado acreditado, señala la sentencia, que el Consejo de Administración de Natra ocultase su plan estratégico al mercado hasta que la opa de WCG hubiera sido hecho pública impidiendo con ello un aumento del precio de la acción.

Al respecto, se remarca que son precisamente los informes presentados por la parte recurrente los que omitían la toma en consideración de la evolución de las acciones de Natra en los dos años anteriores a la OPA en ningún caso habían alcanzado el precio de cotización ofrecido finalmente.

Sin embargo, recuerdan los minoritarios, la cotización de Natra llegó a rozar los 1,2 euros por acción a finales de septiembre de 2018 poco más de tres meses antes del lanzamiento de la opa. Y cuando todo apuntaba a una subida hacia 1,6 cómo mínimo de repente se hundió hacia los 0,7 para luego recuperar la cifra de 0,9. Un extraño movimiento que sirvió a los opantes para fijar a la baja el precio equitativo y que ahora justifica el tribunal.

Con todo, la sentencia señala que “es lo cierto y averiguado que el valor de cotización es, salvo razones objetivas o técnicas que permitan considerar el método inapropiado total o parcialmente, uno de los métodos de valoración más apropiados en el caso de las entidades cotizadas el promedio de las cotizaciones medias ponderadas de la acción durante el semestre inmediatamente anterior al día del anuncio de la oferta pública de adquisición”. Y este ascendía a 0,94 euros, luego elevado a un euro tras pasar por la CNMV.

Sensación de injusticia y arbitrariedad

Los ex minoritarios de Natra se quejan además de la arbitrariedad sufrida con el cambio de las reglas del juego a lo largo de la vista. Aseguran que un procedimiento iniciado con 6 millones de euros, en la fase de conclusiones el Abogado del Estado opta por elevarlo a cerca de 150 millones de euros. Lo más grave de este asunto, insisten, es que la letrada de la sala aceptara esta arbitrariedad sin admitir el recurso de los demandantes con este cambio de última hora con el fin de inflar las costas.

Pero incluso, esto no es lo más injusto que se puede achacar al tribunal, según los recurrentes. Entre otras incongruencias, destacan la decisión del Tribunal de suprimir de motu proprio” la vista con la que se debía concluir el pleito.

La mayoría de los juicios en cualquier jurisdicción concluyen, si no hay previo acuerdo de las partes, en la fase de vista que es una sesión pública donde se personan los abogados y asesores de las partes litigantes y donde el Tribunal o sus miembros pueden hacer preguntas a los abogados o asesores para debatir los puntos obscuros, poco claros o contradictorios.

En este caso, lamentan, si existía duda por parte del Tribunal respecto a por qué no se había rebatido los argumentos en la CNMV este era el momento oportuno de hacerlo.

De haber cumplido con este requisito, los minoritarios creen que se podría haber justificado de forma sobrada la ausencia de argumentación contra los métodos de la CNMV debido a que estos eran secretos y lógicamente no se puede rebatir algo que no se conoce. Circunstancia que ha servido finalmente para dar la razón a la parte demandada dejando a los minoritarios con una pesada sensación de indefensión e injusticia.

En consecuencia, el juez ha desestimado la demanda y ha condenado a la parte demandante al pago de las costas de la sentencia. No obstante, los recurrentes pueden aún presentar de recurso de casación antes de 30 días laborables desde la notificación.

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